Lehman ja Suomi

Lauantaina 15.9. tulee kuluneeksi 10 vuotta investointipankki Lehman Brothersin kaatumisesta. Lehmanin nurinmeno laukaisi täyden paniikin globaaleilla rahoitusmarkkinoilla, monia muita rahoituslaitoksia meni nurin, luottamus rahoituslaitosten ja yritysten maksukykyyn romahti. Rahoituksen saatavuus heikkeni dramaattisesti. Globaali finanssikriisi oli syntynyt.

Lehmanin kaatumista seuraavat viikot olivat jättimäisen epävarmuuden aikaa. Kysymys kuului, romahtaako rahoitusmarkkinoiden korttitalo ja koko maailmantalous. Keskuspankit, valtionvarainministeriöt ja poliittiset päättäjät etsivät kuumeisesti keinoja padota paniikkia ja estää rahoitusmarkkinoiden kaaosta johtamasta reaalitalouden romahdukseen.

Kolme politiikkareaktiota

Välittömin reaktio tuli keskuspankeista. Fed, EKP sekä Englannin, Japanin ja monen muun maan keskuspankit ryhtyivät tarjoamaan lyhytaikaista rahoitusta pankkijärjestelmille hyvin runsaasti. Tästä oli kokemusta jo edellisvuoden kesältä, jolloin ensi merkit rahoituskriisistä tulivat esille. Talletuspakojen välttämiseksi monissa maissa laajennettiin talletussuojaa kattamaan kaikki talletukset, Irlannissa valtio jopa lupasi taata kaikki pankkien velat.

Näiden maksuvalmiuden (likviditeetin) turvaamistoimenpiteiden rinnalle toiseksi rahoitusjärjestelmän tukipilariksi muodostui maksukyvyn (solvenssin) turvaaminen pankkien haltuun ottamisten ja erimuotoisten pääomitusratkaisujen avulla.

Kolmas politiikkavastaus oli raha- ja finanssipoliittinen elvytys. Rahapolitiikassa tämä tarkoitti likviditeettitoimien täydentämistä ohjauskorkojen alentamisella jo aiemmin tehtyjen alennuspäätösten jatkoksi. Finanssipolitiikassa päädyttiin laajoihin päätösperäisiin elvytystoimiin ns. automaattisten vakauttajien täyden toiminnan sallimisen lisäksi. EU:ssa jäsenmaat sopivat koordinoidusta elvytyksestä komission 26.11. tekemän ehdotuksen pohjalta.

Politiikkatoimet eivät estäneet pahaa globaalia taantumaa, eivätkä euroalueen koossa pysymistä uhannutta eurokriisiä. 1930-luvun kaltainen romahdus kuitenkin vältettiin; suuren laman (”Great Depression”) sijasta on puhuttu suuresta taantumasta (”Great Recession”).

Rahoitusjärjestelmän tukitoimissa sovellettiin ”Suomen mallia”

Pankkisektoreiden tukiratkaisuissa päädyttiin hyvin samanlaisiin ratkaisuihin kuin Suomen pankkikriisissä 1990-luvun alussa. Kaikkein huonoimmat pankit otettiin valtion haltuun ja muuhun pankkisektoriin tehtiin valtion pääomasijoituksia. Eri maissa käytettiin erilaisia rahoitusinstrumentteja, mutta perusidea oli sama. Valtiot tekivät tai ilmoittivat valmiudesta tehdä pankkeihin oman pääoman ehtoisia sijoituksia, jotka eivät pääsääntöisesti tuoneet määräysvaltaa, mutta olivat käytettävissä tappioiden kattamiseen. Toisaalta pankeille luotiin kannustimet maksaa tämä pääoma mahdollisimman nopeasti takaisin.

Sijoituksia tehtiin kaikkiin tärkeisiin pankkeihin useissa maissa, joissa rahoitusjärjestelmän romahtamisen vaara arvioitiin suureksi. Tämä tarkoitti sitä, että myös sellaiset pankit, jotka eivät itse katsoneet tarvitsevansa pääomatukea, ”suostuteltiin” hyväksymään sijoitukset. Näin pyrittiin välttämään tuen kohteiden leimautuminen ongelmapankeiksi, mikä olisi saattanut johtaa paniikkireaktioiden laajenemiseen.

Suomen pankkitukipolitiikka vuonna 1992 toimi samalla periaatteella. Valtion haltuun otettiin kaikkein huonoimmat pankit, ts. SKOP ja useista säästöpankeista muodostunut SSP. Muita pankkeja tuettiin 8 mrd. markan pääomasijoituksella, jonka pankit maksoivat muutamassa vuodessa pois. Valtion kustannukset jäivät näiltä osin pieniin korkomenetyksiin.

Iso-Britannia päätyi tällaiseen laajasti pankkisektoria koskevaan pääomasijoitusohjelmaan 8.10. Britannian ratkaisun jälkeen Yhdysvaltain hallitus ilmoitti lauantaina 11.10. muuttavansa vain viikkoa aiemmin päätettyä ns. TARP-ohjelmaa pankkien pääomitusohjelmaksi. TARPin tarkoituksena oli alun perin ostaa 700 miljardilla dollarilla pankkien huonolaatuisia saamisia luottamuksen palauttamiseksi pankkeihin. Eräiden tietojen mukaan mm. Britannian pääministerin Gordon Brownin neuvot saivat amerikkalaiset muuttamaan mieltään.

Sunnuntaina 12.10. euromaiden päämiehet kokoustivat Ranskan presidentti Nicholas Sarkozyn aloitteesta ja johdolla Pariisissa. Kokouksessa, johon myös Britannian Gordon Brown oli kutsuttu, sovittiin laajoista pankkijärjestelmien pääomitus- ja likviditeettitukiohjelmista.

On mahdollista, että Suomen pankkikriisikokemuksilla oli vaikutusta pääomitusohjelmien muotoutumiseen. Pääministeri Matti Vanhanen oli nimittäin Gordon Brownin vieraana 9.10. Tilaisuudessa Brown kertoi edellispäivänä tehdyistä ratkaisuista. Vanhanen muistutti tuolloin, että Suomella oli hyviä kokemuksia pääomitusohjelmasta 1990-luvun kriisissä. Tämä saattoi lisätä Brownin luottamusta ohjelmaan ja edelleen vahvistaa hänen viestiään sekä amerikkalaisille että Sarkozyn kokouksen osallistujille, missä myös Vanhanen tuki pääomitusmallia keskeisenä osana rahoitusmarkkinoiden toiminnan turvaamisohjelmaa.

Suomen finanssipolitiikka seurasi yleistä linjaa, mutta oli keskimääräistä keveämpää

Suomi kevensi finanssipolitiikkaa 2009 ja 2010 EU:ssa yhteisesti sovitun elvytyssuunnitelman mukaisesti ja (Irlantia lukuun ottamatta) EU-maista kaikkein eniten. Koko EU:ssa finanssipolitiikka keveni vuosina 2009 ja 2010 suhdannekorjatun jäämän muutoksella mitattuna 1,8 % bkt:sta. Suomessa kevennys oli vastaavalla mittarilla 3,2 %. Mittari voi liioitella finanssipolitiikan eroja, mutta samansuuntainen tulos saadaan myös EU-komission laskeman ns. DFE-mittarin (”discretionary fiscal effort”) avulla.

Vastaavasti Suomi aloitti julkisen talouden tasapainottamisen eli päätösperäisen finanssipolitiikan kiristämisen vuonna 2011 samanaikaisesti kun koko EU:n finanssipolitiikka alkoi kiristyä. Kummankin politiikkamuutoksen perusteena oli huoli julkisen velan ajautumisesta kestämättömälle uralle. Suomen osalta kysymys ei ollut siitä, että velkaantuminen olisi välittömästi uhannut rahoituksen saatavuutta tai nostanut sen hintaa merkittävästi, kuten useassa EU-maassa. Kyse oli siitä, että velan kasvu pahensi jo ennestään selvää, ensi sijassa väestön ikääntymisestä johtuvaa kestävyysvajetta. Kiristys oli kuitenkin Suomessa vaatimaton EU-keskitasoon verrattuna. Suhdannekorjattu alijäämä supistui EU-alueella vuodesta 2010 vuoteen 2015 3,5% bkt:sta. Suomessa vastaava luku oli 0,3 %.

Suomen finanssipolitiikan kiristyminen oli siis ainakin suhdannekorjatulla jäämällä mitaten varsin vaatimatonta, vaikka Kataisen ja Stubbin hallitukset tekivät päätösperäisiä kiritystoimia 2012-2015 ns. bottom-up laskentamenetelmän mukaan peräti 6 mrd. euron eli noin 3 % bkt:sta vastaavan määrän. Tämä lopputulos seurasi lähinnä siitä, että Suomen eläkejärjestelmän rahoitusasema heikkeni nopeasti maksettujen eläkkeiden määrän kasvaessa ja maksutulon kasvun hidastuessa väestön ikääntymisen takia. Tämä ”rakenteellinen” kevennystekijä on vaikuttanut finanssipolitiikan viritykseen myös Sipilän hallituksen aikana lieventäen noin 4 mrd. euron päätösperäisten leikkaustoimien kiristävää vaikutusta.

Arvioitaessa finanssipolitiikan kokonaisvaikutusta kotimaiseen kysyntään täytyy myös ottaa huomioon ns. automaattiset vakauttajat eli maksettujen verojen pieneneminen ja sosiaalisten tulonsiirtojen kasvu kun tuotanto supistuu ja työttömyys kasvaa. Korkean veroasteen ja vahvasti tasaavan sosiaaliturvan Suomessa tämä kysyntää lisäävä vaikutus oli tuotannon supistumisen vuosina EU:n keskimäärää suurempi.

Myös rahoitusolot säilyivät Suomessa keskimääräistä parempina

Rahoitusmarkkinoiden levottomuus Lehmanin romahduksen jälkeen heijastui myös Suomeen rahoituksen saatavuuden vaikeutumisena. Rahoitusjärjestelmän vakaus ei kuitenkaan ollut missään vaiheessa uhattuna. Suomessa ei tarvinnut turvautua Sarkozyn kokouksessa sovittuihin tukitoimiin, vaikka sellaisten toteuttamiseen varauduttiin.

Syy pankkijärjestelmän vakauteen oli pohjimmiltaan 1990-luvun kriisikokemus. Sen ja tiukentuneen sääntelyn seurauksena pankit olivat vahvistaneet pääomiaan tuntuvasti ja olleet luotonannossaan ja muussa sijoitustoiminnassaan varovaisia.

Pankkijärjestelmän vahvuuden ansiosta yritysten ja kotitalouksien rahoituksen saatavuus on pysynyt koko ajan euroalueen parhaimpiin kuuluvana. Samasta syystä EKP:n rahapolitiikan kevennystoimet ovat heijastuneet täysimääräisesti yksityisen sektorin kohtaamiin korkoihin.

Suomen ”menetetyn vuosikymmenen” syyt muualla kuin Lehmanissa tai makropolitiikassa

Kriisipolitiikasta käydään yhä vilkasta keskustelua. Monet ekonomistit ovat sitä mieltä, että toteutunutta kevyempi raha- ja finanssipolitiikka olisi lieventänyt taantumaa merkittävästi Euroopassa. On myös väitetty, että Suomessakin olisi pitänyt harjoittaa selvästi keveämpää finanssipolitiikkaa. Oltakoon yleisestä argumentista mitä tahansa mieltä, väite liian kireästä makropolitiikasta osuu Suomen osalta harhaan.  Politiikkamme ongelmat ovat olleet toisaalla.

Suomen kasvukehitys on kiistatta ollut hyvin heikkoa Lehmanin nurinmenon jälkeen. Vuoden 2008 bkt-taso saavutettiin vasta kuluvana vuonna.  Kasvu on ollut selvästi EU:n keskimääräistä heikompaa ja muistuttaa pikemminkin eräiden Etelä-Euroopan maiden bkt-uraa.

Syy Suomen poikkeukselliseen heikkouteen ei voi olla Lehmanin käynnistämä finanssikriisi, joka iski likimain samalla tavalla kaikkiin rahoitusjärjestelmältään vakaisiin maihin. Suomen vienti oli kyllä haavoittuvampi rahoituskriisille vuonna 2009 kuin Euroopan muiden maiden vienti, koska vientimme painottui investointitavaroihin ja välituotteisiin, joiden kysyntä romahti keskimääräistä enemmän. Tämä vaikutus oli kuitenkin tilapäinen. OECD:n laskelmien mukaan Suomen vientimarkkinoiden kasvu ylitti jo 2011 EU-maiden keskimääräisen ja mm. Ruotsin vientimarkkinoiden tason.

Suomen heikkous ei myöskään voi johtua makropolitiikan kireydestä. Edellähän todettiin, että finanssipolitiikka on Suomessa ollut koko Lehmania seuranneen vuosikymmenen keveämpää (vähemmän kireää) kuin EU:ssa keskimäärin ja että rahapolitiikan kevennys on välittynyt Suomen kansantalouteen jotakuinkin niin hyvin kuin se on voinut euroalueella tehdä. Yksityinen ja julkinen kulutus, joihin makropolitiikka välittömimmin vaikuttaa, ovatkin kasvaneet varsin tasaisesti ja tukeneet tuotannon kasvua vuotta 2009 lukuun ottamatta koko ajan.

Suomen heikko kasvu on johtunut viennin markkinaosuuksien menetyksestä ja investointien heikkoudesta.

Suomen ikiomat shokit avainasia

Muita maita heikomman vientikehityksen ja teollisuustuotantokehityksen tärkein syy on Nokian ja sen mukana ICT-sektorin tuotannon supistuminen useana vuonna, kun Nokian matkapuhelimet eivät enää pärjänneet kilpailussa. Tuotannon 7,5 % supistumisesta vuosien 2008 ja 2015 välillä iso osa selittyy juuri vientiin suuntautuneen ICT-tuotannon pienenemisellä; toimialan negatiivinen kontribuutio bkt-menetykseen oli 4,5 prosenttiyksikköä.

Toinen kotimainen shokki oli kustannuskilpailukyvyn selvä heikentyminen juuri samaan aikaan kun finanssikriisi heikensi yleisesti kysyntää ja Nokia-shokki alkoi vaikuttaa. Työmarkkinoiden kireys jo 70 % työllisyysasteen oloissa ja poliittisperäiset pyrkimykset nostaa julkisen alan palkkoja (”Sari Sairaanhoitaja”) nostivat ansiotasoindeksin kasvuvauhdin 5,6 prosenttiin vuonna 2008 ja pitivät sen 4 prosentissa vuonna 2009, kun kysynnän supistuminen todella iski.

Heikentynyt kustannuskilpailukyky tuskin oli merkittävä tekijä ICT-tuotannon kannalta. Se ei ollut kännykkätuotannon romahduksen syy, eikä edullisempi kustannustaso olisi pystynyt palauttamaan tätä tuotantoa Suomeen. Huono kustannuskilpailukyky kuitenkin heikensi viennin kasvuedellytyksiä sellaisessa tuotannossa, jossa työvoimakustannusten merkitys on suurempaa kuin ICT:ssä. Tällaisiksi voi lukea ainakin ICT:n ulkopuolisen teknologiateollisuuden, muun metsäteollisuuden kuin paperintuotannon sekä ns. muun teollisuuden. Näiden sektoreiden negatiivinen kontribuutio bkt:hen vuosien 2008 ja 2015 välillä oli lähes 4 prosenttiyksikköä.  ICT:n ulkopuoliset toimialat vastasivat valtaosasta teollisuuden noin 100 000 työpaikan katoamisesta. Heikentyneen kustannuskilpailukyvyn voi olettaa myötävaikuttaneen myös investointien heikkouteen.

Politiikka reagoi hyvin Lehmaniin mutta huonommin Suomi-shokkeihin

Politiikka reagoi oikeaoppisesti Lehmanin laukaisemaan finanssikriisiin ja sen aiheuttamaan yleisen kysynnän tilapäiseksi arvioituun romahdukseen: huolehtimalla rahoitusjärjestelmän toiminnasta ja kysyntää tukevalla finanssipolitiikalla. Ensin mainitussa oli tosin Suomen kannalta kyse lähinnä varautumisesta ja eurooppalaisten ratkaisujen tukemisesta, koska akuutteja ongelmia ei meillä nyt ilmennyt.

Sen sijaan Suomessa tunnistettiin hitaasti edellä mainitut kotoperäiset shokit ja se, että niistä toipuminen edellytti sopeutumista pikemminkin kuin kokonaiskysynnän puskurointia. Tämä on ongelmallista erityisesti sen takia, että poliittinen päättäjä – hallitus – pystyy vaikuttamaan sopeutumisen kannalta keskeisiin asioihin paljon välillisemmin ja hitaammin kuin finanssipolitiikan viritykseen.

Kustannuskilpailukyky korjautuu vain työvoimakustannusten alenemisella suhteessa tuottavuuteen, ja kustannustaso määräytyy työmarkkinoilla ja tuottavuus tuhansissa yrityksissä. Uuden korkean tuottavuuden tuotannon syntyminen edellyttää innovointia, tuotannon tehokkuutta parantavaa rakennemuutosta ja tämän edellytyksenä sijoituksia riskipitoisiin kohteisiin ja työvoiman ohjautumista heikon tuottavuuden tehtävistä paremman tuottavuuden tehtäviin.

Kustannuskilpailukykyongelman myöntäminen kesti vuosia. Vielä vaikeampaa on ollut sen yleisemmän tosiasian tunnustaminen, että rahaliiton ja kovan kansainvälisen kilpailun oloissa työmarkkinoiden toiminnan ja erityisesti palkanmuodostuksen pitää olla paljon joustavampaa kuin mihin totuimme oman rahan aikana.

Vasta istuva hallitus asetti kustannuskilpailukyvyn ja työmarkkinoiden toiminnan parantamisen prioriteetiksi. Hallituksen läpi runnaama kilpailukykysopimus onkin parantanut kustannuskilpailukykyä, mutta ei voi olla yleinen ratkaisu työmarkkinoiden sopeutumistarpeeseen. Hallitus on myös toteuttanut eräitä työmarkkinoiden toiminnan reunaehtoihin vaikuttavia uudistuksia (mm. työttömyysturvan keston lyhennys, ns. aktivointitoimet, irtisanomissuojan lievennys), joiden voi olettaa vaikuttavan myönteisesti työmarkkinoiden sopeutumiskykyyn jatkossa. Mutta kuinka paljon, on epäselvää.

Pidemmän ajan kasvuedellytysten vahvistamisen kannalta harjoitettu politiikka on ollut ristiriitaista. Yhteisöveron alennus 2014 alusta on tukenut investointeja. Samoin vero- ja maksupaineita alentaneet julkisen talouden sopeutustoimet ja eläkeuudistus ovat hyviä toimeliaisuudelle. Useat sääntelyn lievennystoimet (mm. kaupan aukioloajat, bussi- ja taksiliikenteen rajoitukset) ja osa työmarkkinoihin kohdistuvista toimista ovat omiaan tehostamaan tuotantoa. Sen sijaan esimerkiksi tutkimus- ja kehitystoiminnan julkisen rahoituksen tuntuvat leikkaukset heikentävät innovoinnin edellytyksiä. Sama koskee ainakin osaa koulutukseen kohdistuneista leikkauksista.